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作者 | 中信建投期货研究发展部
研究员：田亚雄 研究员：刘昊
本报告完成时间 | 2025年10月9日
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双节假期期间，国内消费与出行市场呈现相对强劲的复苏动能和鲜明的结构特征。全社会跨区域流动量达到了日均3.04亿人次，同比+6.3%，创下历史同期新高。其中自驾出行占据绝对主力，高速公路小客车日均流量超过了2.4亿人次，占比约80%；新能源车出行亦显著增加，带动了充电桩的支付金额同比+40%以上。铁路和民航客运量稳步恢复，“高铁+飞机”的串游模式备受青睐。出境游也迎来明显反弹，移民管理局预计假期日均出入境旅客突破200万人，同比+7%。
在目的地的选择上也出现一些新的趋势，例如聚焦美食的“味蕾游”以及追求性价比的“小城游”。县域消费金额相较于五一假期有明显增幅，暗示下沉市场有比较强大的消费潜力，性价比仍然是当前经济状态下人们的共识性追求。
商品市场上，贵金属和有色两大板块继续作为“领头羊”带动商品向上反弹，农产品板块反弹幅度稍微偏弱，而能源化工市场仍然在定价未来的过剩预期。
黄金是近期的标志性品种，其既受到基本面支撑，也受到宏观扰动的影响。中国、印度以及其他新兴市场国家的央行购金行为正从资产配置上升为战略性举措投牛策略，例如我国央行购金连续11个月增长。截至9月末，央行黄金储备达到7406万盎司，折约2303.5吨。官方需求的持续增长将黄金推到了“时代资产”的新定位，既包含对美元信用体系的忧虑，也反映了国际政治格局不确定性下的预防性资产重组。此外，我们注意到在私人投资者份额中，黄金ETF持有量较低，后续仍然具备充足的开拓空间。简言之，央行购买与未来ETF持有量的增长有望轮动支撑金价上抬。
与黄金紧密联系的是白银，在预防式降息（经济软着陆）预期下，此前处于较高水平的金银比价收窄，白银相对黄金走强。同时，流动性宽松提振所有资产，且未影响工业需求。白银凭借“金融+工业”双重属性，弹性更大。历史数据亦印证了这一点：在2008年金融危机和2020年疫情引发的衰退式降息中，金银比价均飙升至高位。而在1995-96年等预防式降息周期中，白银表现往往优于黄金。
在工业金属领域，铜市场的供需格局正在发生根本性转变。资源民族主义的兴起显著改变了矿产资源的获取成本与供应稳定性。从印尼的镍出口禁令、智利的铜矿国有化提案，到秘鲁和刚果（金）的政治风险溢价，资源生产国正积极寻求将地下资源转化为更高比例的国民收入与社会福利。这一趋势导致全球此前长期享受的低廉上游原材料价格时代走向终结。与此同时，供给端频发的意外事件加剧了市场紧张——自由港麦克莫兰（Freeport-McMoRan）在印尼的Grasberg铜矿运营受限，第一量子（First Quantum）在巴拿马的Cobre Panama矿场停产，加上英美资源集团（Anglo American）宣布大幅削减2024年铜产量指导目标，一系列冲击几乎抹平了未来一年全球铜矿的预期供给增量。
国际铜业研究组织（ICSG）预测，未来2-3年间，铜的供给增速或从此前的1.8%回落到1.5%以内。但铜的需求受到来自新能源汽车、充电基础设施和可再生能源发电系统等领域的支撑，有望维持2.2%-2.5%的年度增速。换言之，未来铜的平衡表可能从略微的盈余转向赤字，进而给予铜价向上弹性。
与此形成对比的是原油市场的别样格局。OPEC+继续实施其渐进式的增产策略，驱动原油平衡表朝着过剩方向演进，2026年可能面临日均150万-200万桶的过剩可能，并导致原油价格拖累整体商品表现。
目前正值我国主要农产品的上市开秤初期，是新一年度价格形成的重要时点，也是供需平衡验证的试金石。受双台风干扰，或已经在局部区域形成较大面积甘蔗倒伏，有助于缓解国内远期供给过剩压力，而玉米在上市初期的大幅下跌或拉开新季序幕，再度深化了对于“抄底”逻辑的警惕；另一方面玉米的大幅下跌或进一步引致生猪和鸡蛋的整体供给去化周期拉长，市场化出清线索下的鸡蛋生猪价格的下跌尚未步入完成时，而是进行时。海外定价的品种上，棕榈油减产预期逐步升温支撑价格，而美豆季度库存超预期下降引致美豆反弹，油脂油料的相对强势表现有望持续，而美豆1000美分的支撑仍旧完好。
研究员：田亚雄
期货交易咨询从业信息：Z0012209
研究员：刘昊
期货交易咨询从业信息：Z0021277
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责任编辑：李铁民 投牛策略
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